如何避免被估值欺骗？

财经风味，投资百味各位喜马拉雅的听众，大家好，我是边风炜。2018年，财经风味节目正式登陆喜马拉雅，我将在这里与各位一同分享投资的感悟，共享财富的大餐。本期我们的节目要请一位好久没来的老朋友啊，这位嘉宾很多人可能之前看过我们节目的啊。也认识王老师啊。你好，你好，你好。

王世雄自身市场人士，擅长财务分析及公司价值挖掘。王老师是在去年四五月份啊，四五月份来过一次，反正我我印象就是当时我们谈了一个案例。作为价值投资上海机场我到现在还记得啊，当时三四十块的价格，您觉得为什么您把上海机场作为在浦东建设过程里面这20年来的首屈一指的价值龙头？当初上海机场上市的时候叫虹桥机，在虹桥机场虹桥机场上市不久，它发行了50亿可转换债券，那是在90年代末。对收购了就是浦东机场一号行章啊，对，好多人就认为这50亿的一号行商人将成为虹桥机场的沉重的包袱。对，甚至于给他估值很低。现在时隔20年了，对这个50亿的行上楼的账面价值或许只有30亿人对，因为它折旧了，对不对？但是你能敢说这个这种行上楼现在只有50亿嘛？我看200亿可能都不止。经过几十年的折旧，账面价值越来越低。对，所以呢，我们给他的许多有具有巨额不动产的公司的估值相对来说极其的不合理性这就看谁能够发现这种估值很多人说。

在过去的一两个月里面，市场一直在跌啊，你们说估值说价值是有什么用该跌的照样跌到底市场有没有价值的范围有没有估值可循所以这一次我想我们也通过两期节目来仔细的聊一聊价值投资在A股当下的可实操性和它最重要的一些看点我觉得价值其实是一个很宽泛的概念啊。王老师呃，很多人说到价值的第一个词估值啊。我们现在大量的分析师也好啊，很多的投顾在媒体上经常说这个股票估值高了，这个股票估值低了啊，现在什么估值低了？反正各种各样话已经说了几个月了啊。所以我想王老师先给我们很多的投资者普及一下我们在价值投资者里面什么叫估值估值给一个概念给一个定义什么叫估能估值实际上就是对一家公司进行评估以后得到的价值评估的价值对那么估值对一家公司来说应该是相对稳定的相对稳定的并不会因为随着股价的高于低这么估值低了估值高了最多数误读那么一家公司的估值呢？呃，最主要的决定是这家公司未来能够创造的现金流量所决定是未来可以创造的现金流来。这句话我觉得很多投资人一听一经有听因我们许许专东所说，我们投资股票是投资一家公司的未来对。那么这家公司未来给投资者回报的最主要来源，就来源它自身的造血功能。

对我觉得如果我们去很多投资者可能听不明白我觉得你就想象一下自己做一家企业你在赚钱呢？然后去付工资啊，付工作成本最后你总要能够成如果能赚到钱这个钱对如果这个钱每年都能够起来那么这个钱其实就是你所谓的净现金流量对这个钱最后就应该是有一个评估的价值对应该是这样一个据如果一家好多公司盈利的公司它不仅历史上能够创造现金流量未来也是能够取得稳定的增长的现金流量。对，那么这样的公司就是具有很大的估值技术。所以我们一般来说所谓的估值啊，按照王老师就说吧，其实也是我们所谓的很多大师啊，巴菲特格雷厄姆当时说的就公司未来能够创造的净现金流量对往往就是这个企业我们所谓的价值或者说现阶段我们评估它的一个价值对那么这种企业很多可能它都是有历史数据可循对那么现在比如说很多人喜欢做次新股的他说这个次新股刚刚上市就可人看到一年的报表我们怎么去评估它的净现金流量呢？那么对于一些缺乏完备历史数据或者历史数据并不多，而且在特别是次新股，那么我们可以用相对估值。相对估值。相对估值也就是我们用市盈力啊，市净力啊，市销力啊，去寻找一个可以对比的榜样，对这家公司进行价值经营评估啊。我，我来帮这个。王老师再略微通俗一点啊，就是如果一家新股它没有历史完备的数据，那么我们很难给它做评估嘛。

评估因为要历史数据，所以一般来说就是参考它同类型的企业然后去把这个同类型的企业跟它的P B呀。P一呀，P S啊，就是我们说试销率各种各样去做一个对比然后得出这家公司到底是应该大概值多少钱这里有一个很重要要说明一下。呃，相对估值的话，我们财务上也叫可比评估法。那么可比一个很重要的基础，你寻找的可比对象要必须可比，至少我们以前说的简单一点啊，就是至少是同行业的，甚至是同行业里面也非常类似的两家。对一般来说，同行业你不能寻找一家两家做对比对标要寻找一组一组，那肯定是寻找的越多你对比出来的数据就越真实了对所以我想如果得出这样的结论的话。我们就会看到，现在大量的次新股其实是很贵的，因为很多次新股我看一上市打开板的时候七八十倍。一百多倍，而大部分的行业啊，平均估值往往就只有二三十倍。所以其实我们的次新股虽然炒得很热闹，但从长期来看啊，好像都是一江春水向东流啊。

对啊，所以有许多次新股就图了一个很短期的高送转以后嗯，最终的结局就能连续好几年的下跌调整就是向平均估值靠拢。所以我想刚才的那一段讲话啊，我想对很多投资者来说，应该能够看到一个专业的价值投资者对估值的一组谈论。我相信对很多人是有帮助的啊。说到这里，我们来举一些具体的案例啊。我想说到估值很多人说了，你们又要说估值我们就说一个最近谈的很多的一个行业吧，就是银行股啊，银行股在今年年初去年年底的时候成为市场的明星然后开始跌了啊。跌到这周为止很多银行股已经破净而且打折还蛮蛮厉害的0.6折0.7折的都出来了所以对银行股的这个破净大家到底怎么去理解这个银行股的估值我想今天老法师在这里跟很多观众聊一下对我们A股市场的银行股的嗯。价值的认知，嗯，在分析界一直有很大的误区，然后有很多误区。对，嗯，主要误区有三个误区，第一个误区呢，就是关于迫境的问题。

迫境现在对标都是对标海外市场，因为海外市场许多金融股，特别是银行股，它都是破金。对海外的金融股比我们我看，如果看P B都比我们便宜，对，那么所以呢，有人认为我们的银行股也要迫境。嗯，对，那么这种呃，用四净率来进行对标要必须要。重要的前提就是两家公司会计的政策必须一致性。但是呢，现在我们面临的现状是什么？在海外的金融公司，那么这些公司他们会计准置上一个很重要的规定，也就是这些公司拥有的不动产。

第一，他们不提折旧。他们的不动产是不提折旧的，是按公允价值计量对，所以他们的净资产反映的不是资产的净值。而是一个公允价值的净值。所以他们的净资产的含金量是嗯，价很高。我这句话我觉得很多投资者可能是不知道，我也是第一次知道，啊，就是很多海外的资本市场他们的这个净资产里面的大量的不动产是不提折旧什么意思就是我们的很多是要折旧的啊。我们的比如说浦发银行的这个外滩的普发大厦对吧，对每年都要折旧的所以我们折旧以后它的净资产就就相对而言不如他们值钱了在2006年以前嗯。

那么当初国际会计准则修改呃，有许多这个财务界的人士都提出，特别是金融集团的公司，他们拥有的不动产都是具于金融中心。嗯，这些金融中心的不动产他们的增值浮动对是相当快。光允价值在不断的上升。嗯，对，但是按照历史成本计价，还有提取折旧的话，账面的净值却在下降那么这样呢，投资者对这家公司的评估就难以把握。所以呢，2006年以后，国际会计准车做了一个重大的修改，要求上市公司持有的不动产就按公允价值计量。所谓公允价值就是市价，对吧？对市价就每年要根据市场的供应价格做一次修正。但是呢，这家公司的不动产就不再提续折旧了。

我听到这里，我理解了，就是如果是同样按照这个会计准则，那我们许多银行的那些不动产哇，那它的价值就大幅度的提升，那它的净资产也会大幅度的提升。所以啊，我们现在的呃，商业银行按照国内的会计选择是这样规定，如果他拥有的不动产是用于出租的。嗯，那么他可以有两种选择，一种选择就按公允价的计量，第二种选择还是按历史成本计量提取折旧。那么如果这个不动产自己使用的，嗯，那必须按固定资产提取折旧。所以我国现在上市公司都是按谨慎性原则，按历史成本计量，而且提取折旧，所以我们的净资产第一是固定资产的净值远远低于嗯。对标海外市场，他们按公允价值的净资产，所以呢，我们这样的对标就造成了，误区所以呢，我们的净资产本来就是比评估的就是要更谨慎原来海外银行股看起来比国内银行股更便宜的原因是由于会计准则。评估方法的不同。这样看来，对于国内有优质固定资产的银行股来说，他们的价值或许正在逐步显现。

而与此同时，伴随着近期商业银行债转股的推进，让市场对于银行未来发展产生了疑虑和担忧。对此，嘉宾王世雄又是如何解读的呢？这一次我们之前也聊到了，就是这个债转股的问题是现在很多人认为对银行有很大的风险点和个人又是一个完全的误读又是个误读因为为什么对银行来说。他给一些优良的国有企业的贷款，现在要把这些债务转为嗯，股权。这是什么意思呢？银行贷出去的款，我们叫贷款资产，对，那么现在把它转成股权，以后那么就变成了诶，要么就是金融资产，要么就是长期股权投资。所以首先并没有改变这家商业银行的资产负债的结构，仅仅是资产的分类重新划分，原来是贷款资产，现在变成金融资产对或者长期股权投资。所以如果它原来是好的资产，那么现在变成了股权或者可交易的金融资产的话，其实也没有，因为它说不定还会增值那么这是第一个第二许多人担心以后嗯。

债转股以后，比如说把原来客户所欠银行的嗯，债务对，那么转成股权，那么这个利息就收不到了。对这现呢也是一种误读啊，因为贷款资产它的收益就是唯一的收益，就是合同约定的利息对，那么债转股以后，把这种唯一的利息收益，那么就变成了持有金融资产，它两种收益，一种就是上市公司，它的分红收益叫鼓励收益。第二个，如果是上市公司的债团股转成的股权，那么就改变成交易性金融资产，那么它的计量就不是按账面价值计量。就如果它涨的话，按关于价值计量。对尤其是现在所有的股权价格都偏低的情况下，这种债转股以后对银行来说是极其有利，那么未来它的公允价值变动如果是上涨的话。也可以作为银行的收益。如果这样的话，如果它债转股成本是两块到两块五，你看它的收益要多少？所以其实它这样一来的话，它其实是让银行把原有的这些债务变成了可交易的金融资产或者说股权现在的水位又很低对从长期来看我觉得反而有可能它的溢价空间是有想象力的原来这个债务很多人说你收不到钱原来如果这家公司真的很烂很烂你无论是债务还是这个都已经拿不到了嘛。

第三，对银行有利在哪里如果银行把债务贷还贷给你，他要收回本金和利息，那么收取的对象是唯一的，因为你无法把欠银行的债券转移。对债转股以后，银行要收回这个贷款的本金和利息，他可以向其他市场交易，财就可以把这个债务打包啊，可以灵活去处置这个债务对可以通过合同约定的方式大众交易的方式还可以通过股权交易的方式变现。收回它的自冲。所以我们简单的说，呃，金融这次改革，债转股以后，呃，今后我们可以明显的看到三大改变。第二，改变银行这个资产负债的结构没有改变，但是资产的质量却提高了。第二，收益的来源改变了过去唯一依靠利息收入。今后银行收益的确认是两，最起码有两个渠道，一个是上市公司的股励对。第二，如果股权超过一定的比例，它可以还可以按权益法去把上市公司的利润合并报告以后作为自己的利润啊。对那么第三，个还可以把持有的金融资产变现啊，可以取得收益所以债转股以后，银行原来的贷款资产转变为金融资产。

它的收益确认的来源方式更灵活了啊。我觉得这样一来，可能银行真的是盘活了资产，也可能是增加了很强的竞争。债转股对于盘活银行资产，扩大银行收入来源，为银行参与金融市场提供了更多可能性，而对于投资者来说，企业效益的提升或许正是它的投资价值所在。我觉得在这一轮的改革过程里面啊，或者我们说的去杠杆的过程里面，金融股，特别是银行，它可能是谨小慎微的在做很多事情。但是大家感觉是有风险，其实从更高层来看，似乎是给了他更宽泛的许多业务的空间。进入本期的风味信箱啊，王老师，本期我要问一个问题，是很多投资者，特别是做做所谓啊不了解价值投资的人经常会问的一个问题。

为什么你们经常说要拿分红，我不要分红啊，因为分红分完了以后股票都是跌的，直接除权的。他说，既然除了权，那你拿了分红有啥意思呢？一个股票十块钱分了两毛钱红，第二天直接开盘跌2%。他说，不是一样的吗？你们这个老师说这个除权有啥意思除权和分红之间到底有什么关联度这里面到底有没有意义那么要了？解为什么要出钱首先要讲第一个问题关于投资成本的问题比如说我买一个股票十块钱，对，我买的时候就知道他要分红两毛钱。对，那么我计算成本不能按十块钱计算，就必须按九块八毛计算。嗯，那么等到分红以后，这两毛钱是返还给你的投资成本。对，所以要除权。这是第一个对，所以这是国际上的惯例。嗯，那么第二个，如果是长线的长期的投资者他所把分得的红利我们在财务上叫收益再投资啊。它可以再投资那么收益再投资它具有一个很震撼的效应什么叫震撼效应呢？就意味着它所所获得的红利进行再投资的话，形成了，复利性的利滚利如果长期以往的话，我们有许多上市公司嗯，股息率都高达6%甚至于最高的时候要7%和八的话如果是每年你能够获得如此高的收益应该是长期利滚利的话。

嗯，应该是收益是相当巨大的。嗯，对。那么从财务报表上来看，王老师，这个除权它到底对这家公司来说是什么概念呢？这个除权为什么这个股票就是很多时候分完红以后，它自动的这个股价就必须要去，要去跌掉这两毛钱，那么我就举个例子给你听啊，呃，如果一家公司股价是十块钱对十块钱。它跟原来的公司的每股的净资产保持一定的比例。假设这家公司净资产也是十块钱，那么这家公司分红分掉0.2元二元对，那么它的每股净资产下降到9.8元。

那么公司的股价除权0.2也是9.8。所以除权以前公司的股价与净资产的比例是一，那么除权以后公司与净资产的比价还是一。所以也就是说，它分红其实是这家公司它拿出了，部分的资产啊，可以分配的资产去分给了，这个股东对吧，对分给了，投资者所以分完以后它的资产少了。嘛，所以它就它从股价上它必须要所以但是如果如果这家公司的造血功能是完善的对它每年都能够赚这点钱对那么它所以很多股票它除完全以后理论上它就会慢慢的填权对所以像这样类公司呃。成熟的机构都是注重的是鼓励的多少而不是注重这个股价的波动那么个人投资者呃，比较注重股价的波动，对这类公司的投资的参与比较好的方法采取的是定投的方法。那么定投的方法比较好在哪里？如果你把一次性的投资20万进行平均分配，而且平均分配的次数越多，那么整个市场股价波动的风险可能就被你化解掉了。所以从这个角度去看，其实我们所谓的这个复利投资啊，它需要这家企业不断的有分红，那么从这个分红的角度来看，它分完红以后，这家公司它自身要有造血功能所以我们经常说就像一棵树一样它长出的果子如果就是分红那么你拿果子拿掉以后它还能够明年再长出果所以它除完权以后它慢慢慢慢到第二年它的净资产又上升了啊。

它可分配的股利又多了然后再给你红所以其实大家要关注的是这家公司不断的分红如果它能够像树苗一样不断的长高你就能够不断的获取你的收益长期来看哦。这个复利的增长会是相当惊人啊，本期的财经风味就到这儿了啊，关注