【金融·第一期】那年美利坚，放水不通胀

各位听众大家好，欢迎收听《东西情报站》，我是大白。

最近，时事内容一连讲了三期，到今天就先告一段落了，我们开始新的主题——金融。

一、主题开讲——金融

这个主题的涉及面虽然说不上特别广，但是会比较深，比较复杂，有一定专业性，比之前的内容要难一点，听起来可能就没有那么轻松愉快了。

但是对于一个现代人来说，了解一些正经的金融知识，我想还是挺有必要的，尤其是对于理解现实的金融现象和辅助个人的投资决策。而且一说到金融，就绕不开资产价格，而资产价格又绕不开楼市、股市，这些应该都算是大家比较感兴趣的。

所以之后应该差不多两个月时间，我们的主题类内容都会集中在这些有一定实用意义的方面，希望对大家的个人金融理解和资产配置能够产生一些正面的作用。

内容设置上，我打算头铁一下，不管复杂与否，把所有我觉得有必要讲的内容都讲上，但是，尽量放到大家日常能接触到或者比较容易明白的场景当中去帮助理解。

介绍完新主题，我们进入正篇。今天先从大家日常在无数个地方听过无数次、看过无数次的几句话入手，诸如“放水导致通胀，通胀了就会物价上涨，财富缩水”“印钞就是政府稀释老百姓手里的财富”“每年通胀20%，收益率如果达不到20%就等于被洗劫了”……诸如此类，可能说法句式不一定一样，但类似的内容你一定看过。

这里，我先问大家一个问题，这其实是一个你们应该问自己的问题——当你看到这些话的时候，是选择了相信还是怀疑？如果是相信，有没有考虑过背后的逻辑？有没有考虑过是否符合事实？不必回答我，你心里有一个答案就可以了。

我不知道是哪一个“小天才”第一个提出这套说辞的，这人不一定懂金融，但肯定很懂人性，完全切中了人对财富得失的恐慌和焦虑。正是因为这套说辞深谙人性，所以流传之广，十几年遍及媒体、互联网和人们的茶余饭后，经久不衰。

谎言重复一千遍，都有可能会被当作真理，何况这话也不完全是谎言，而是部分正确的错误。

这里面其实一共涉及三个要素：

“印钞”“放水”，对应的就是货币的发行扩张；

“通胀”“物价上涨”，对应的是物价的涨跌现象；

“财富缩水”“稀释”“洗劫”，对应的则是资产价格的运作规律。

接下来几期要讲的内容就都在这三个要素里了。为了便于大家进入状态，我今天先挑个“软柿子”来捏，讲一讲物价和通胀——这个问题理论性最弱、现实性最强，比较好理解。不过，这三个要素也没法完全分离，所以难免会有一些交叉。

我们以最大的发达国家美国和最大的发展中国家中国为例，来看看本世纪以来物价变化和通胀的一些规律、原理。

至于为什么主要讲本世纪以来，是因为这里面有一个很大的断层——对美国来说，冷战胜利前后，经济社会运转发生过很大变化；对中国来说，八九十年代从计划经济过渡到双轨制，再过渡到市场经济，变化更大，所以前后没法在同一个口径下对比，连相近都做不到。

二、以美国为例，看成熟经济体的物价、通膨规律

先讲美国这边，美联储用于核算物价、监控通胀的指标叫做The Core PCE Price Index（核心PCE物价指数）。PCE是Personal Consumption Expenditure（个人消费支出）的缩写，这个指标比较小众，国际上用CPI比较多。

两者主要区别在于：PCE一方面考虑了同类商品之间的替代性，比如猪肉涨了，你可以少吃猪肉多吃鸡肉；另一方面会根据社会变化，不断调整指数内部的权重，比如全社会都流行减肥，多吃蔬菜少吃主食，就可能会调降主食的比重，调升蔬菜。

理论上，PCE是一个比CPI更先进的指标；实操上，PCE柔性太大，技术难度更高。

不管怎样，反正2008年后，美联储很长一段时间内给自己定了个PCE年同比增加2%的目标，说人话就是，一揽子日用商品和服务的加权价格每年上涨2%。这个数值不高，2%一年，35年才能翻倍。但是熟悉美国财经新闻的朋友应该知道，美国很长一段时间里时常会达不到这个目标，并需要不断为此做出努力。

这里面可能显得有些奇怪，按照大多数人脑海中的印象，“通胀”“物价上涨”这些不应该是增加老百姓生活成本的坏事吗，怎么美国人还嫌自己通胀太低，想要搞高一点，是嫌自己钱太多花不完吗？

1.通胀和物价上涨，不等于“恶性通胀”

这里其实就涉及到了“通胀”这个词被误解和污名化的问题——媒体上、舆论上时常会有人用“恶性通胀”来吓唬人，进而制造焦虑。最极端的例子就是本世纪初的津巴布韦和上世纪40年代的国民政府，两者都是百万倍甚至亿万倍地滥发纸币，导致恶性通胀。

但是要注意，这俩都不是什么正经政府，都是在不顾后果地系统性掠夺老百姓，尤其是解放前的国民政府，说白了就是要捞一票跑路了。而当今社会下，主要国家是不会出现这种情况的。我不敢说非洲、拉美哪个小国一定不会发神经，但反正中、美、俄、英、法、德、日这样的大国肯定是不会的，国际环境和国内舆论都不允许。

所以，以后注意，不要把通胀和物价上涨联想到“恶性通胀”上面去。

2.通胀，可以建立在收入增长之上

现实情况下，由于当今主要国家在工业、农业现代化之下，绝大部分商品在生产端的供给是不存在问题的，只要拿钱来，要多少有多少。所以，物价的主要影响因素是在需求端，物价上涨，一般就是因为需求的持续增长，造成动态的需求略大于供给的情况。

而在美联储看来，需求增长又意味着收入和消费信心都处在积极状态，是一个正面现象，故而会在经济目标中设定一个物价上涨2%的通胀指标。那么，目标时常达不到的话，按照美联储的逻辑，就是需求不足、收入增长和消费信心不够强，所以需要做出刺激。

所以2008年以来，绝大部分时间都在实行超低利率和量化宽松。但这里面其实存在一个内建性的漏洞——消费增长对应消费信心强确实问题不大，但不一定对应收入增长，也可以对应负债增长。

3.通胀，可以建立在负债增长之上

现代社会，每个有工作的人都有一定的负债空间。赚不到更多的钱，也可以借钱消费。

典型的例子就是：克林顿时期，当时的美国携冷战胜利之余威，政府和大众都比较乐观，但是有一个问题——冷战对抗的高成本让美国联邦政府积累了大量债务，所以克林顿政府实施了一系列鼓励私人投资和消费、扩大住房建设、扩大居民负债空间的措施，导致了美国持续的居民部门负债上升，而由此产生的消费活跃、经济扩张、财政优化则帮助联邦政府消化了债务。

说白了，就是联邦政府的债务一定程度上转嫁到了居民头上。

到了小布什任内，撞上了“9·11”，为了维持海外高成本的战争和国内不断的社会危机应对，美联储持续下调利率。并且，由于当时中国刚刚加入WTO，中国工业化高歌猛进，大大提高了全球范围内的工业效率。

低成本的商品冲向全世界，维持了西方的低物价、低通胀，也进一步给了美国实行低利率而不用担心高通胀的环境。注意，这里的低通胀其实跟货币发行政策没有多大的关系，完全是中国人的低成本、高效率拉低了价格。这样的“低通胀、低利率”组合，进一步刺激了美国居民部门负债猛增。

等到了2004年前后，小布什政府意识到问题，开始加息抑制过热的时候，已经晚了。最后2008年，原地爆炸。这之后，奥观海（奥巴马）同志很悲剧地接了盘，被迫给前两位擦了屁股。

这就很清晰了，消费增长带来的通胀，未必建立在收入增长，也可以建立在负债增长之上，而后者一旦玩过火了，显然会带来很大的问题。

2008年之后，美国人一朝被蛇咬，怕了，开始对负债消费有所克制，居民负债率持续下降，这就是一直达不到美联储2%PCE年化增长目标的原因。

收入没有明显增长，负债不单不增长了，还减少了，那自然就没有更多的钱去消费了。消费需求不足，然后生产供给还被中国人搞过剩了，那自然物价就很难增长，通胀维持在了低位。所以大家应该有印象，在2010-2015年这段时间里，西方国家整体都处在一个有效需求不足、经济低迷的状态。

这里可能有人会问：美联储量化宽松放的水呢？这么多钱放出来，物价没涨，那钱去哪里了？这就涉及到了放水的方式问题。

4.放水，不一定会导致通胀

美联储放水主要是通过购买美国国债、高评级企业债、资产抵押债券等资产的方式来提供货币，那么货币自然就到了卖出国债的美国财政部、卖出企业债的大企业、卖出资产抵押债券的金融机构这些角色的手中。

其中，企业和金融机构拿到钱，绝大部分是在资本市场空转，很少进入实体产业投资；大企业主要用于回购自己的股票来做高股价；金融机构主要用来继续扩大金融资产规模；而美国财政部很长一段时间也没有再继续加大国民生活福利的投入，主要是用来支付往期国债利息、军费、医疗保险等支出。

所以说白了， 以上放水产生的这些钱，大部分到不了普通美国人手里，而主要在金融系统和大机构手里转。

既然大部分到不了普通人手里，自然没法明显扩大普通人的消费能力了。而金融系统、大企业、大机构的大佬们虽然赚了很多钱，但他们是少数人，消费也早就饱和了，对普通社会消费的提振作用几乎为零，而奢侈消费并不纳入物价指标计算。

所以，以后大家就要有数了，放水印钞和通胀、物价上涨之间没有必然联系，要具体看放水的方式。

那为什么2017年之后，美国的消费又起来了，PCE可以达标了呢？因为川普实行了很大力度的减税计划，并且进一步逼着美联储加大宽松。

本来危机过去十年，信心就修复得差不多了，川普的减税叠加宽松，成功地把居民的消费信心刺激起来了。所以2017年之后，美国居民部门负债率下降放缓，甚至出现抬头的迹象，加上减税让出的利润，确实使得美国中层及以上阶层在收入上有一定收益，对消费形成了支撑，推动了通胀指标。

可以想见，如果没有新冠疫情，美国的居民负债率很可能已经恢复增长了。但现在被疫情一顿爆锤，消费信心受挫，消费需求大跌，一旦复工恢复了生产，美国实际的情况就有可能会变成生产大于消费，那物价不但难以增长，还有可能会下跌。

这就是为什么我之前说目前世界短期内的问题不是通胀，反而是通缩，可能会首次出现“一边放水，一边通缩”的奇妙景象，然后，资产价格泡沫进一步被吹大。

顺便说一句，美国此前短期的消费增长正是贸易战初期美国显得很强势的原因，他故意减税+宽松，“磕了药”激发了潜力上来的。而当时中国正好搞了去杠杆、去产能，本身就比较虚弱，所以在初期力量对比上，就显得我们比较被动。

美国目前政府负债率和企业部门负债率已经是史无前例的高位了，不具备快速增长的能力，反而要考虑怎么消化负债，但居民部门负债率并不算高，距离2008年危机前的高位还有三分之一的空间——这就是美国接下来消费增长、经济增长的空间了。

三、总结

以上，从美国的情况，我们可以得出以下结果：

第一，在通胀的衡量方式和看待角度上，不应该视之为洪水猛兽。成熟经济体，大规模投资需求很少，经济主要靠消费拉动，消费持续增长的话，自然会带动温和通胀，这并不是坏事。

第二，既然成熟经济体很依赖消费带动经济，那收入分配问题就至关重要。收入分配结构会直接影响居民消费能力，如果分配过于失衡，将产生明显不利影响，这是美国给我们的前车之鉴。

第三，放水也并不一定会导致通胀、带动物价上涨，具体还得看这水怎么放，放给谁。

第四，除了收入以外，负债是成熟社会的主要消费方式之一。但对于负债运用不当，会产生巨大隐患，这就是债务周期导致经济起落周期的表现之一。

那么，讲完发达的国家，下期讲讲发展中的国家——我们中国自己的物价和通胀——经济阶段不同、经济制度不同，跟美国的差异非常之大，内容也会多一些。我们下期再见。

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