1409.披荆斩棘浴火重生---长城汽车2020年报解读

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度，雪球，3500万投资者在线交流，一起探索投资的智慧，听众朋友们大家好，我是主播匪石-34，今天分享的稿件名字叫做披荆斩棘浴火重生---长城汽车2020年报解读，来自于驱魔神探。

长城汽车的年报发出有一段时间了，一直没有时间来得及解读。每年到了这个时点，年报不停的发，堆积后需要时间消化。先概览一遍，过后再把需要重点关注的公司重新阅读整理。

2020年长城汽车迎来巨大革新的同时市值也快速的上冲。长期关注的投资者都已经了解了公司内在机制的变革，一家公司的文化是长期竞争力的体现。我们重点解读机制变革前先看看2020年公司的运营成绩。

一运营成绩

2020年长城汽车的营收达到1033亿，同比8.62%（历史新高）；净利润53.62亿，同比19.25%；加权净资产收益率9.58%；销量111.59万辆，同比5.4%，历史新高。单车售价8.28万元，单车利润4806元，单车利润率5.8%。

2020年汽车产销量分别为2522.5万辆和2531.1万辆，同比下降均在2%左右。在疫情的背景下，这个降幅较2019年收窄5.5和6.3个百分点。行业的这个超预期的成绩放在年初和年中可能都是不太敢展望的。

个人认为有两点因素改变了行业的走势：

1车市经历了3-4年的调整期后，进入一个正常的需求恢复和释放期。毕竟千人保有量的基数仍较发达国家有差距，另外09-10年作为经济刺激计划中的一部分，那个时期销售的车辆普遍进入换购期助推了行业的回暖。

2疫情的作用下，消费中的旅游被抑制。衣食住行，这几个基本的需求中，住的部分国家在持续调控。公众的实际消费仅集中于衣和食的最基本需求，这两部分的需求实际支出有限。行的部分主要包括两大类，旅行以及代步。旅行被疫情抑制的前提下，代步的需求成为替代；叠加疫情下公众在选择出行时比较谨慎，尤其是家庭类出行，对公共交通的选择比较保守，更愿意选择自驾出行。两个作用力的合力下，帮助汽车业走出了低谷。

另外，经济的增长和内循环发展的大背景下，以及汽车进入电动化、智能化时代，叠加碳中和的概念下，汽车行业进入了新的发展格局。消费需求还将加速，国内的市场空间依旧远大，未来5年挑战3000万辆的年销量概率极大。

二组织变革

2017年营收首次跨入千亿后，长城蛰伏了3-4年后再次刷新了自己的历史记录。这三四年里，长城以守为进，用净利润换销量支撑公司的运作，为组织变革赢得时间窗口。在这个过程中，市场预期叠加公司的经营成绩不理想，许多投资者都纷纷离去。留下来的少数投资者经历了相当漫长的煎熬时刻；且2020年初的疫情让初见曙光的发展再度披上了巨大的不确定性。好在，乌云散去，黎明后曙光出现。

长城汽车这些年的调整期，因上一代产品矩阵开发时以产品为中心，没有把重心放到用户也就是消费者身上。造成了产品力的空洞化，在市场上多以跟随性为主。没有形成自己的产品特点和受众群体，造成资源错配，竞争力大打折扣。同时上一阶段的发展期，管理机制受内部文化的限制，阻碍了公司前进和发展的脚步。管理层也意识到了问题，在新的竞争局面下，长城汽车提出新的转型目标---全球化科技出行公司。组织形态升级为“一车一品牌一公司”。以用户为中心，机制跟着市场走，跟着用户走，而不是跟着管理的需要走，让好的组织机制成为企业创新的源动力。上一阶段公司的文化偏重于强管理，军事化的风格注重执行力，这样的风格可以让公司顺畅运转，但极大的抑制了内部的创新力。

2020年，长城汽车发布了全新21个字的企业文化——“绿智潮玩嗨世界，廉信创变共分享，每天进步一点点”。

从这21个字中可以看出，公司把过去成功的部分保留下来，加入了全新的组织文化，更加注重创新，更加倾斜组织机制的活力，更加注重人才的吸纳和培养。在这样的变革下，品牌、产品、营销、技术等方面正在发生着全新的变化。全新的平台、全新的机制，公司携带全新面貌提出全球化的远景，正如我给文章的标题一样，披荆斩棘浴火重生。

三研发的积累和释放

2020年长城发布了三大技术品牌：“柠檬”、“坦克”、“咖啡智能”，形成了以自动驾驶、智能座舱、高效燃油、新能源相互融合的技术生态。其中“柠檬”平台的混动DHT系统，在碳中和的背景下是未来发展的技术根基，今后开发的车型会陆续搭载上车。作为国家对行业的规划方向，混动未来一段时间将和纯电、氢能共存。现阶段享有混动核心技术的企业为数不多，外资的两田加上内资的比亚迪、长城，先发优势会帮助公司享有更多的技术专利和门槛。

另一项技术优势则来自公司最新发布的氢能技术。氢能在汽车领域的应用并非今日才触达，实则由来已久。行业内的巨头们在氢能的研发上也是几经开合。当前车规级的氢能技术主要应用于公共交通，私人交通领域的运用较少，主要因技术上的难题使得大规模普及受限。长城作为技术型储备，在氢能领域已经走在世界的前列。

传统技术方面，第三代发动机和第二代变速箱都将进入发力期。强大的技术支持将让公司在国内这个世界最大的汽车市场上取得突破无疑。过去长城汽车被人诟病的地方主要集中于两点：1研发实力不足2营销能力不足。随着这些年几百亿的研发投入以及内部机制的改革，上述两点均大幅改善，均表现出了强劲的动能。这是优秀公司和管理人迸发出的核心力量。今年公司会继续释放出实力更强大的3.0T+9AT的动力组合，当前技术组合下的多种排量和技术领先的发动机、变速器都会作为新车型的支撑，帮助新车型取得突破。本月的上海车展预计又将是一次长城汽车的综合实力展示的时点。

四资产负债表的变化

长期的投资者应该都了解长城汽车的经营史，尤其是魏总的经营理念---稳健保守，不愿过多的运用有息负债。我们看2020年报表会发现，这一年公司的有息负债在2019年约50亿的基础上增长至约200亿。这个变化的背后是长城打造的“12+5”的全球化生产布局：保定、徐水、天津、重庆、永川外，境内新增的张家港（光束）、荆门、日照、平湖，境外的除俄罗斯外，新增了泰国罗勇和拟购的印度工厂。这12大生产基地辐射了东欧、东南亚、西亚、澳洲，包含亚、欧、澳三个大洲。

国内新增的泰州、张家港、平湖项目，以及永川工厂弥补了国内布局的不平衡，之前长城的工厂多集中在北方，对于南方市场的辐射和品牌影响力不足，资源、成本等都不能很好的兼顾。新增的这些工厂多靠近华东沿海地区，集运非常便利的同时成本也更有优势，靠近港口的地理优势可以帮助公司降低出口成本，辐射范围同时延伸至东南亚和澳洲，甚至远至南美洲。符合公司制定的走向全球的战略。

未来长城的出口增速快于国内销量的概率会提升。2017年出口3.92万，2018年出口4.7万，2019年出口6.52万，2020年出口6.89万。即便疫情影响全球的2020年，出口的数量依然保持了5.4%的增速。随着疫情的消退和平稳，RCEP的实施和助力，以泰国和俄罗斯工厂为依托，未来将会持续释放未来海外的销量，预计很快突破10万辆/年，有望冲击15-20万辆。

五展望

长城汽车经营战略转型至全球科技出行公司。汽车行业未来将更多与科技相连接。国内市场3亿的体量，碳中和、电气化、智能化的背景下，发展和消费已经形成了新的场景。类似智能手机普及的初段，汽车也走到了这个阶段。巨大的体量更替蕴藏着巨大的发展机遇。作为传统车企，长城并没有落后，反而走在行业的前沿。

长城汽车2020年A股涨幅341%，H股涨幅387%，市场如此的涨幅是对公司变革的一种直接认可。全新的组织和文化，内在发生了根本性的转变，外在的转变也会接踵而至。

今年各大机构纷纷上调公司的运营预期，长城内部也喊出了挑战150万辆的目标。我们不把单一年份作为投资的依据，更多看重的是长期发展。过去十年（2011-2020）长城销量复合增长率9.2%，单车售价复合增长率3.1%，单车平均净利润率10.2%。基于对上述公司组织机制的变革，技术实力的提升；我们沿用以往的两个模型：

单车净利润=单车净利润率单车营收

公司净利润=单车净利润总销量

以2020年111.59万销量，单车营收8.28万为基数，单车售价增长率设定3%和4%，销量增长率10%和12%，单车净利润率按照2011-2020年平均净利润率为目标。四种变量对应净利润总额为190亿、199亿、208亿、218亿。当前中国债券网显示中国国债50年期的收益率为3.76%，对应的倒数约27。我们以27倍作为市场的估值重心（锚点），给予上下10%的浮动，即25-30倍合理市盈率预期。对应的最大估值区间在4750亿-6540亿。

对于汽车行业，以往的估值方式以传统的经营模式为依托，更多的是一次性交易模式。当今智能化的场景下，持续性的商业模式已经在开展应用。未来如果商业模式的转变速度成立和加快，行业的估值天花板也会即刻打开。

六总结

汽车行业近年吐故纳新的速度非常快，在国内单一市场的竞争异常激烈。在淘汰传统品牌的同时也新进了许多新势力的品牌。长城作为内资传统品牌的代表之一，一直沿着自己的轨迹前行。少有加入合资的潮流，仅与宝马成立了合资公司。合资企业一度是国企的重要支撑，随着行业的演变和发展，目前看，很多合资企业已经和即将成为绊脚石，成为企业转型的一种拖累和负资产。少数沿着自身既定方向前行的内资企业，如比亚迪、长城等，经历过几轮拼杀后不但屹立于潮头，且慢慢成为引领行业发展的领军企业。这是中国综合国力进步的体现，是国家竞争实力的体现。

我们的汽车行业和其他许多行业相较国外起步晚。许多起步较晚的行业当前已然走在了世界前列，家电、手机等都已完成了对世界的超越，那些仍然没有超越的行业也都在奋力追赶。新能源、智能化浪潮下的汽车行业，我们内资品牌与外资品牌相比处于同一起跑线上，在有国家政策支持及“前人指引"的情况下，汽车行业没有理由做不到赶超世界。综合国力和实力的体现，最终由实体来完成，我们的制造、科技、互联网等享誉全球的品牌代表着各个领域的硬实力。作为投资人，我们无疑位于最好的时代。

作者：驱魔神探

链接：https://xueqiu.com/1987147481/176594223

来源：雪球

著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。

风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。