董宝珍电台（943）：价值三人行——董老师对有效市场理论学说的批判

大家好，欢迎收听董宝珍电台，这是一个价值投资求索者的内心独白，对我思想的一个总结和传播啊。从这个意义上讲，我特别得感谢大家。那么今天呢，我把我的思想中的一个观点和大家也已经知道的进行对比，通过这个对比呢？这个对比就是说，在有效市场理论啊，与我所提出的偏差理论的对比中呢，阐述自己的观点啊。大家都知道我对有效市场理论的批判呢，真是无以复加。我曾经说过，如果联合国人权委员会和安安理会给我一个可以杀死特定主体的名额的话我将杀死有效市场理论的提出者为什么我对这个理论这么持负面态度的呢？因为有效市场的观点中包含着一个完全是比胡说八道还严重的观点。他说，在资本市场上呢，所有的人呐，都是聪明的，都是理性的，而且每一个人都能知道所有供他决策的信息。也没有信息上的障碍。

所以任何时候，市场中人们的决策估值都是准确的，从而从来不会发生低估。也就是说，在有销市场理论那里，安全边际根本就不可能发生，因为不可能出现四毛一块钱的东西被估成四毛一块钱的东西永远都是一块钱。市场的投资者是聪明的，从而导致市场是有效的。理性是司空见惯，是满大街都是理性，永远都是理性的。这个观点就是我对它强烈批判的，因为这显然跟我们接触到客观事实完全不一样。

大家看一下，金融危机一一次又一次的发生，那就是市场非理性之后的导致的嘛。所以金融危机持续发生，就认为证明有效市场理论是错的那么今天这样一个错误的理论为什么我要拿出来因为所谓的有效市场理论在错误中仍旧包含正确。他的这个正确又与我所提出来的偏差理论的最根基性观点完全一致。有效力市场理论告诉你，根本就没有错误，定价市场从来不错，那么这里面包含着什么，什么含义？就是说，有效市场理论的信徒们认为，获取超额收益需要依赖于市场的错误。如果市场有错误，你才能获得超额收益。如果市场没有错误，你将无法获得超额收益。这是理有效市场理论的一个根基性观念。它所以是错的，错在他宣布市场从来不会错，但是它也包含着真理，那就是有效市场理论直接上来就锁定了超额收益的来源。这个来源在有效市场理论那儿几乎超越了其他所有的理论。

有限市场你认为认为资本市场投资人的超额收益只能来自于市场错误？没有市场错误就没有超过收益。所以在这里，大家看到我所痛批的有效市场理论的基础底层观念和我所提出的偏差的观念和偏差的理论竟然是完全一样的。是完全一样。因为我的理论实实在在强调超额收益只能来自于市场认知错误的评估了基本面市场的主流认知扭曲的基本面。所以没有错误就没有价值。

没有错误，没有扭曲就没有超额收益。资本市场的机会来源来自于市场主流人群的错误。这个观点呢，和有效市场的底层观念是完全一样的，110%样，是完全一样的。那么，在这里，有效市场理论的超额收益观念，机会观念，实际上他是非常深邃的，已经明显的超越了认为资本市场的超额收益来自于客观标的物的流行的观点。有效市场理论是不承认在二级市场上超额收益来自于标的物，而是认为差额数据来自于标的物被市场错误定价。这个观点其实是实际上他的思维的深度，理论的深度是超越那种认为标的物本身的成长特性是超无收益的观念。那么在这里呢，实际上就又演化出来了，那就是在二级市场上主要矛盾不是判断标的物的未来状况。不是研究基本面，但是这不意味着研究基本面不重要，而是说研究基本面是重要的，必须的手段，它不是目的。

目的是什么呢？目的和主要矛盾是判断二级市场上在某个特定的时点和时段所形成的价格是不是合理，是不是跟客观的，基本面的当下状态以及未来状态相一致。所以大家看到今天我跟大家交流，就提出一个主要矛盾，这也是很令人不太容易接受的，那就是在二级市场上，我们的主要矛盾是判断对错，判断价格合理不合理，而判断的手段必须要求对基本面有准确的把握。所以基本面的重要性是因为基本面提供了一个使你可以判断正确价格，正确依附的标标准和依据。但是就二级市场投资发现机会来说，重重要的是就是是你知道基本面值多少钱之后，你要看现在的价格跟基本面相比较。是不是正确的，是不是合理的。从这个角度上，在理论层面，二级市场投资者主要矛盾是判断合理性。判断价格的正确与否之后，如果发现价格不正确进行纠偏，通过逆向行动进行救骗。在整个这个过程中，判断基本面当然是必须的工作，然而它不是终极的工作，这个是我今天要跟大家分享的。

判断基本面是手段，这个手段服务于判断价格的对错，价格的高低，价格的合理不合理。那么呃，讲到这儿了，这就呃谈到了一个更重要的话题，那就是在二级市场出现之后，一切企业都未来已经在二级市场通过市场参与的预期表现为当下的价格。二级市场最大的功能就是把尚未发生的企业经营和将尚未发生的企业成长用主观分析的方式快速的折现。快速的预期到当下。所以在二级市场上有一个最需要大家重视的未来以来，未来以来每一个股票的价格是二级市场上的大多数人对这个公司未来的折现和预期。从而由于未来以来，这个未来以来表现为当下的价值，实际上他就对最终发生的客观未来的。它就导致最终发生客观未来的重要性下降。

什么东西上升了呢？什么东西重要性提升了呢？那就是已经以价格方式出现的关于未来的预期到底准不准，到底合理不合理。所以从这个逻辑，这个原理上，二级上投资人，他是判断对错，他是寻找错误主要矛盾。主要工作是要解决市场大众对某个特定公司未来的预期，这个未来预期表现为当下的价值，从而就是说对未来预期准不准的判断。那方现在的价格是不是正确反映的这个企业整个的基本面状况和未来变化，这是主要矛盾。如果我们发现没有正确反应，那么它就是机会，它就是价值。如果它正确的反应了，无论成长多么明显和真实，他就不能称其为机会。

所以机会始终是包含着投资人的认知的，只有投资主主流，投资人的认知不准，它才是机会。从这个意义上讲，二级市场的机会的产生，更多的时候是由投资人创造的。投资人其实远比企业家创造投资机会多。优秀的管理层所以被投资人重视，是因为投优秀的管理商可以使这个公司的内在价值增长。但实际上，大家忘记了，在二级市场上，他还有个劳模，就是市场先生，就是那个大众。这个大众，他在评估企业未来成长过程中，它是先天性不准的。这一点跟有效市场理论的观点客观事实是就是先天不准，所以有效市场理论是是错的，那么这个不准，这个评估企业基本不准的。这种必然性其实就是人，投资者们在创造财富，我们在二级市场上获得的机会，不能说跟企业成长没有关系，但是更多时候是跟二级市场的参与者和市场先售创造的。

格雷厄姆一生所买下，所买的那个标的物，都是因为市场线上才出现的。格雷，我们所买的安全边际百分之百来自市场线上，不来自于企业基本面的增长，这是尤其要此，请大家特别特别注意的。所以在二级市场上投资的主要课题其实是斗市场，先生其实是斗自己的心魔和自己作为一个人本来也固有的非理性。从而在二次上的投资的能力要求，主要矛盾都是表面上关系标的物，表面上你不懂得标的物是真干得成的。你就说格了，我不知道那个标的物值多少钱，它是不可能知道。市场线上又疯了，所以在这种在这种情况下，格雷厄姆，呃，在这种情况下，二级市场投资人的逻辑课题就是判断。判断这个价格到底是对还是错，而判断的手段是需要知道标的物的内在价值是多少。从这个逻辑关系上，其实它的手段总是次要的嘛，他的目的是判断对错。那么进一步在实践的层面上，具体来来说，二级市场投资人的实践课题就是斗市场线上。

这个斗市场线上表面上体现在外在的一个对立面儿，叫市场价的，跟他，你跟他斗，实际上他在现实中是内在的，跟自己斗是跟自己，别人恐惧，你贪婪，别人恐惧由不得你人家就要恐惧那么这个时候你能不能贪婪是完全由你自主的是你在别人恐惧中变成一个恐惧大家族的一员呢？还是说你你你就逆向着他了？这个是由你完全内心自我自我决定的。这就是曾奇讲的那些那些观念那些观念大家就是曾奇讲的那些学说那些学说是非常重要的为什么它非常重要？其实我今天跟大家互动，交的就为这个曾奇所讲的那些学说观念的重要性奠定这个理论基础因为你在资本市场获得成功的关键课题是斗市场先生而这个所斗的市场先生其实就是你内心的嘛。就真假美猴王那个假说悟空是你固有的这是我今天跟大家分享栏目所有涉及到证券市场分析及股票研究探讨的内容仅供读者参考并不代表对任何人的证券投资和股票交易的建议和依据