《长期与专业》第一季「投资大师篇」第2期：对话基金经理周应波

中欧基金官方出品《长期与专业》

邀你收听基金行业首档专业投资访谈：经济学教授对话明星基金经理

芮萌：大家好，欢迎收听收看深度对话类节目《长期与专业》，今天对话的嘉宾是中欧基金的投资总监，同时也是中欧时代先锋的基金经理，周应波先生。应波，您好！听说您硕士读的是控制工程，什么是控制工程？

周应波：全称是叫控制理论与控制工程，它是自动控制的一个二级学科，因为读的是硕士所以偏理科一些，当时通俗一些讲，我研究的是这个机器人方向。

芮萌：怎么从研究机器人方向的硕士生变成了一个基金大咖呢？

周应波：从管理的年限来说，还有很多的路要走，所以应该说是一个基金的管理人员，我一直觉得不应该把这个事情明星化，我读的是理工科，这个行业也有很多的基金经理是理工科出身，我自己的从业经历是毕业之后先进入互联网行业做了产品经理，然后去了一家证券公司做了一些卖方的研究工作，逐步转到买方的基金公司，进行买方的研究，相对来说进入行业后，走得是一条比较经典的成长道路，先做sell side研究，再做buy side，然后逐步从研究岗位过度到投资岗位，是这么一个过程。

芮萌：然后再从投资岗位变成一个基金经理。

周应波：对的，是的是的。

芮萌: 我知道您现在在管的基金规模已经超过了500亿，您管理基金获得了很多基金业的大奖，如果用一个标签给你的个人投资风格做一个总结的，这个标签应该是怎么样的呢？

周应波：我不知道这个标签是用一两个词语还是一句话？

芮萌：一句话都可以。

周应波：用一句话来形容就是一直在学习。一直在变化，但同时我们是从初期的行业轮动或者说个股的分散，逐步走向深度研究，逐步走向个股的集中。

芮萌：是一个不断学习的一个风格，你刚才也讲到了风格的转变，从行业的轮动到个股的精选，这个背后的逻辑是什么呢？

周应波：不管是我还是其他的机构投资者，初期开始管理基金都有一个不断学习的过程，这是一个自身的变化，无论是他的管理规模是否扩大，他的管理年限不断积累，他在市场上一定会遇到很多自己比较得意的时刻，也有很多时刻是被市场打脸比较失败的时候，所以说无论是过去的这个时间段里面，取得的成果比较多还是遇到的失败比较多，实际大家都需要不断去迭代和变化的，这是第一。第二，我觉得股市的背后，是我们的实体经济，中国的实体经济总体上来讲还是一个新兴的经济体，还是一个快速发展的经济体，那这个经济实体，经济本身它在不断的变化，我们可以看到中国过去很多行业是一个小散乱的状态，最近十几二十几年，都出现集中化的趋势，不论是在国内集中化，还是在世界上走出国门，去和国际巨头竞争，都看到中国成长出一批企业，在他们所在的行业不断提高市场份额，这是一个大的时代背景，所以相对来说无论是自身在投资中，不断去体悟和变化，还是我们投资本身其实是投资于企业，我们所获得的基金或者说业绩的额增值。最核心还是来自企业的成长，我们看到企业是不断变化的，我们需要在投资中不断适应这种变化，从这两个方面来说，过去的三五年，一开始我自己根据我们过去所学习和研究的一些行业，包括机械，新能源，我们基于过去的能力圈或者知识圈子在做投资，不断向市场去学习，不断去学习实体经济的产业变化，我们得出最终的道路，是向集中去走，向确定性去走。所以我们是基于长期的深度的，自下而上的个股研究结合一些我们基于行业的认知，这时候我们在一年一年的迭代过程中，我们也尝试过做一些分散，但是我们认为最终真正决定我们长期的一个回报和投资走向本质的一个方向，应该是往集中化去走，往这个确定性去走。

芮萌：所以你刚才讲得投资也是一个不断迭代的过程中，因为我们所投资的企业本身在迭代，另外市场也在迭代，原来市场的参与者可能都是一些散户，现在机构投资者越来越多了，您有没有发现，这个市场的投资者结构变化呢？这对您的投资风格的迭代产生了什么作用了呢？

周应波：我这一代基金经理是比较幸福的一代，因为我们面对市场并没有过去的实体经济增速这么快，整个市场的涨幅也不可能像十几年前，06，07年那么大的涨幅，但实际上我们面对的市场越来越规范，越来越成熟，我们可以看到20多年前，基金行业刚诞生的时候，面临社会上的一些质疑，因为基金公司的投资理念是基于坐庄分析为主的，在那个时候，价值投资或者说研究企业基本面来研究股票这个思想本身，也才刚刚从美国，从国际市场传到中国。刚刚有了卖方的研究所，研究创造价值这个理念刚刚被提出来。在之后的十几二十年之后的时间里，中国作为一个不太成熟的新兴市场，大家一直在摸索这个事情，最近的五六年时间，也就是我做投资和我这一代基金经理做投资的这段时间，实际上海外的投资者通过沪港通这样一些新的方式进入到中国，整个投资者结构，像您所说机构投资者的占比大幅提升，外资的占比大幅提升，这时候市场的生态是出现很大变化的，在这样的生态里面，尽管我们依然要面临市场大幅波动的这种挑战，但总体上来说我认为市场的投资理念是趋于成熟化和趋于理性化，所以说在这个过程中，我们是实际上不断去迭代自己，不断的向外资学习，向全球比较先进的投资理念学习，所以说类似中国的互联网行业的发展，我们是不断地去模仿别人，去和别人学习，我想我们最终也会有自己的一些独创的地方，形成中国资本市场相比于全球更加先进的一些理念，从而实现一些超越。

芮萌：您刚才聊到迭代的过程中其实是一个风格的转变，就是从相对的分散到相对的集中的转换，这让我想到芒格先生，他作为一个投资大师，他的投资理念也是说要相对的集中。

周应波：芒格说过一句化，当然这个原文我记得没有那么清楚，他说无论是人的一生还是机构投资正的整个投资的过程，可能每天或者每年会研究大量的企业，但整个产品的过程中遇到优秀的这种机会是很少的，当真正碰到一个的时候，是要敢于下重注的。这个是区分是否把这个事情做的专业的重要一点。

芮萌：所以专业，才有能力和集中。如果没有能力，只能分散，因为他不知道，押宝押在什么地方。那除了芒格的投资哲学之外，您还有什么其他的对他的认知呢？

周应波：我觉得巴菲特和芒格都是我们比较崇拜的一些投资大师，其中我尤为觉得查理芒格是值得我们尊敬和值得去学习的伟大投资人。他的投资哲学是相对来说比较简单的，无论是对专业投资者还是普通人都有借鉴价值，他一直强调投资哲学是一个简单的事情，少数的机会并且能抓住其中的真正有把握的那一项，他同时也提到过有鱼的地方打鱼，遇到自己能力圈之外的问题的时候，选择去正确的认识自己，把一些太难的问题放到一边，这是他说过的一些投资上的话，我认为都是一些大道至简，把一些复杂的问题简单化，从而能真正的聚焦于自己能研究透的那一点，我认为是对我们投资上来说帮助比较大的一点，第二点我认为印象很深刻是，他是一个相对比较传统价值观的人，特别的正直和善良，他的家庭有很多孩子，他非常重视家庭，有很多的孩子，找到一个比你更加优秀的伴侣是多少钱都买不回来的，从他的这些话可以看出他是一个非常重视家庭的重视社会的投资人，所以我认为他这两个点，对我们整个人生观是很有帮助和启发的。

芮萌：您刚才提到了他首先是专注，大道至简，做自己能力圈之内的事情，这对一般的基金经理都很难。因为我观察到特别是牛的基金经理，他有一个倾向是过度自信，怎么避免落到过渡自信的陷阱中？

周应波：相对而言我觉得这个陷阱或者误区无时无刻都在，包括我自己每天都会或多或少犯这样的错误，但是这个市场的挑战的意义在于让我们不断看到自身的问题。有的时候从这点出发我会更加偏高震荡市和熊市一些，因为牛市的时候自身的问题往往会被市场所掩盖，具体到我们工作来说呢，一方面是基金经理做工作的时间累积以及自己管理的产品规模变化的过程中，会产生一些，叫误区也好，幻觉也好，是自身不断的去扩张能力圈，去应对规模的挑战，买入更多的股票，投资更多的行业，这个里面有很多暂时取得成功，但从长周期来说也许并没有真正把握其中的本质。而此时当你要去投资的领域越多，要去研究的问题越多，往往这个时候你会发现真正你有优势的领域中你的优势反而会降低。所以就我自身的经验而言，可能会有很长一段时间会比较热衷于不断做加法，因为研究一些新的领域，投资一些新的公司，是让人感觉到非常高兴的一件事情。

芮萌：是的，是非常让人感到高兴的。

周应波：然后你恰好也得到了市场的正反馈，你会慢慢的觉得自己无所不能，什么都可以投资。这件事无论是对于基金经理也好，还是对于整个团队或基金公司也好，我觉得都是一件不好的事情。实际上我认为把某一方面的投资做好，无论是个人还是一个团队，相对来说，我认为是他已经能够对他的客户做一个长期的贡献。所以相对来说，最近一两年我把之前做过的一些“加法”慢慢减回去，当然不是完全减回去，这个里面也有一些取舍的问题。但总体上的想法是把事情做的更加聚焦一些，也更加重要一些。

芮萌：这就像我们学习一样，首先要把书本从薄的变成厚的，再把厚的变成薄的。其实这两个是不同的境界。比如就像你管理1亿规模（资产）的时候，到目前管理500个亿，你心态上最大的变化是什么？

周应波：相对而言这个过程中有很大的挑战。实际上从量化的角度来说，从原来的10亿，20亿到50亿再到100亿的时候，往往我会把这个事情理解为简单的加法，10亿，20亿对应两三个行业，50亿对应五个行业，可能到100亿就必须对应十个行业，所需要的整个团队的支持，个人投入到的工作时间，是一个说不上成比例，但也是线性增加的一个过程。但是呢，真正到了更大规模之后，如果能把“减法”做好，无论是个人还是团队的工作反而会变得简单。我们把所看的行业领域减少，真正自己能够看明白一些地方，把它拿出来说，同时能够在公司的选择上做得更好。实际上的持股周期拉长，换手率降低，我们工作和生活的平衡都会变得更好。我（资产规模）从100亿到200亿的时候是我最焦虑的时候，也是我的白头发变得最多的一个时期，当到了三四百亿之后，俗话说“虱子多了不愁”，那段时间里我也将它变得简单，我发现晚上失眠的情况反而会少一些。同样的当我们把事情变得简单一点，我们投资的业绩也会变好，同时整个团队的工作状态也变得更加聚焦，同时我个人的生活也变得更加平衡，这就是我的体会。

芮萌：这和芒格刚才讲到的正直善良一样，有人说投资就是一个战场，是狼性文化的，我们要“狠”。当你今天达到500亿（规模）的时候，你的心态反而更加轻松了，更加的平静了，是不是和这些也有关系呢。芒格曾经说过，选择对的路会越走越宽，选错了会越走越窄。

周应波：对，我觉得这一点是比较重要的。首先，芒格投资的背后有一个很深刻的哲学，即希望国家越来越好，社会越来越好，人民生活水平越来越高，这是一个大的投资前提假设。这个假设，确实当我们回顾人类漫长的历史和国家的历史，有可能在很多时候是错的，但对于我们投资人而言，特别是我们这种资产管理机构的投资者来说，我觉得这个假设是一定要有的。这样你才能对企业家创立一个企业，对他每年所获利润的能力才有信心。如果没有这个假设的话后面很多都不存在，这是第一。那么第二呢，就想您提到他们正直善良的一个态度，把它用到投资上，我们实际上是想真正去找到创造价值的这批企业家，而不是一些行业内企业家之间博弈的机会，我们选择的是获得企业成长价值的投资道路，实际上后面的事情就会变得简单。我们找到真正的能够创造非常大社会价值，同时其企业价值也在不断增长的这批公司，我们真正能够在合适的价格买到它，长期去持有它，然后获得整个组合的收益，这个是我们最主要的一个来源。我们的路用一句简单的话来描述就是“走的每一步都算数”。即使走得慢一些，但会更长。可能会有上坡下坡，但就是会很长。如果我们选择另外一些方式，可能走的是迷宫或者一片森林沼泽地，这里面会有很多“兔子”，“野猪”一类的机会，你需要去打，但实际上这里走的是折返跑，有可能某一段时间走得很快，但有可能面临很大的波动，这时无论是自身还是客户，往往不能从我们的投资行为里获得回报，这样无论是对于客户还是自身的长期竞争力，都是一个很严重的损伤。

芮萌：是的，所以你刚才讲到一个企业的市值或者价值取决于他对社会创造的价值，所解决的问题的大小。所以巴菲特和芒格的投资组合当中，最经典的一个是可口可乐，一个是苹果，代表他两个时期不同的风格，但背后的理念是一样的。谢谢刚才应波的分享，让我们看到了他个人投资风格的成长迭代，其实是随着市场，随着被投资公司的业务成长而迭代的。同时我们从芒格这样的投资大师中也学到很多哲学，比如说我们要专注要不断的学习，我们要有一颗正直善良的心，这样社会会更加美好，找到的公司会创造更大的价值。谢谢大家的收听和收看，下次再见。