美股与美元：美式金融炼金术

各位听众大家好，欢迎收听《东西情报站》，我是大白。

上期留了一句话给大家思考，说的是——美股的估值和流动性就是美国的货币本身。这句话其实已经是对美国货币系统的结论性概括了，我们今天的所有讨论本质也都是围绕这句话来展开的。

一、美国企业和美国财富的关系

众所周知，美国在二战后的每一段历史里，都拥有一批全球范围内实力最顶尖的巨头企业，比如当下的苹果、谷歌、Facebook，上一代的微软、IBM、思科，再上一代的埃克森美孚、沃尔玛、花旗，或者可以一直追溯到几十年前风光无限的通用电气、AT&T等等。

这些企业以他们为核心，构建起了庞大的产业链和垄断性的行业标准，成为美国力量向世界投送的重要通道，同时也赚取了巨额的营收和利润，成为美国财富的最大组成部分。

这些企业几乎无一例外都在资本市场上市，都是各个时代美股市值的扛把子。

以目前为例，美股当下的总市值大概在25万元-30万亿美元级别，几个顶尖巨头的市值都在1万亿水平；同时，围绕着美国企业和美股，还存在一系列的融资、杠杆、保险和对赌，构建起了同样庞大的债券市场、股票期货期权市场、衍生品合约市场等。

由于这些市场并非全都是公开市场，存在很多场外交易的情况，所以没法准确统计市场规模，但业界估算，大概是美股市值的10倍量级起步。

这些企业和对应的资本市场之和所形成的软实力，就是美国财富最大最重要的组成部分——这一点和我国有本质不同，我国财富最主要的组成部分是工业产能、基建和房地产，软实力所占的分量还差得远。

二、美国如何将“财富”变成“购买力”

我们来看看美国是怎么把“财富”这么一个存量指标，变成“购买力”这样一个流量指标的。

如果持续关注美国自冷战胜利之后的经济发展，就会发现，美国的去工业化和经济虚拟化在这三十年当中是一路高歌猛进的。从上述巨头企业所在的行业变迁也可以看出来，这种发展模式决定了美国的普通工业品生产能力是大幅退化的，且不说比不上中国这种产能巨无霸，和其他发达国家比较也是明显偏弱的。

而同时，美国又是世界上最富裕、消费能力最强的国家，无论是在衣食住行这种基础消费品上，还是在现代社会各种千奇百怪的高级消费品上，美国人的人均消费量都是世界前列的。

这就产生了一个问题，美国社会是一个消费大于生产的社会，需要严重依赖进口，而美国的优势产业和庞大财富大部分都属于不可参与贸易的，没法直接出口赚钱，所以会常年处在巨额收支逆差当中。

宏观上，这就要求美国需要找到一个额外的收入来源来补这个缺。类似的，澳大利亚其实也是消费严重大于生产的，它则是通过卖资源、旅游业和移民产业来补这个缺。但澳大利亚毕竟才2000多万人口，美国这样的大国想靠这个路线显然是支撑不了的。

这里就涉及到了美国资本市场和他国的三个重要不同点：

1.美元结算——而美元是世界储备货币，这就给美国资本市场带来了巨大的流动性便利和低投资门槛。

2.美国的绝对国力保障——这意味着没有任何人、任何国家可以威胁到投资在美国的钱，这对大资本和富裕群体来说是一个安全保障。

3.世界上最优质的资产——这个前面已经解释过了，优质且规模庞大，可以容纳足够的资本并提供高回报。

这三个特性使得美国资本市场成了一个对全球美元吸引力巨大的投资目的地，产生的客观结果就是：在贸易当中从美国赚走的美元，最终又会通过资本市场回流到美国，一起去参与抬升美国的资产价格。

这样，流动性溢价、金融业服务收入、资本市场的价值创造和套利、资金产生的收益分成等相关的收入就成为了美国经济宏观上的额外收入来源，成功地让存量财富产生了流量收入，一定程度上弥补上了美国消费大于生产的空缺。

有人喜欢把这个过程称为“剪羊毛”或者全球收割之类的，其实并不恰当。凭良心说，美国也没偷也没抢，这是个阳谋，愿者上钩。美国无非是通过自身的价值，把赚它钱的人的利益也绑定到了自己身上，事实上是一个双赢的关系。只不过人家的实力摆在那里，所以在双赢当中占据主导地位，拿走了利益的大头。

以上是对美国财富的穿透解释和资产朝收入转化的路径梳理。

可能有人会觉得比起之前的中国货币内容，这里讲得非常笼统、缺乏细节，这是因为美国货币金融系统实过于复杂，要讲清楚技术细节需要巨量的知识铺垫，所以这次我只做一个宏观逻辑的讲解，毕竟金融主题最后主要还是落在我们中国自己的金融系统上。

明白了上述过程后，来到第三步。

三、美股的估值和流动性

我们从今年美国资本市场的大起大落来看看估值和流动性的关系，以及最终怎么跟货币挂上钩的。

1.美股的波动行为

我们把美股近期的波动简化一下：

假设有一家巨头企业A（你可以想象成苹果、谷歌之类的），这家巨头企业在5年前的市值是5000亿；在新冠危机之前，市值是1万亿；而新冠危机爆发后，由于业绩受影响、市场预期悲观、投资者情绪恐慌等一系列原因，市值跌到了7000亿；然后美联储出手暴力救市，无限释放流动性，抬升市场预期，于是市值又反弹到了9500亿。

我们可以再往前想一步，假设两三年后，美国彻底从新冠的坑里面爬出来了，经济开始复苏，巨头A的业绩增长，并且市场也进一步乐观，那个时候市值可能涨到了1.2万亿。

整体来说，差不多就是这么个过程，大家前阵子也都见识过了。

事实上，百分之二三十的波动在股市本来并不是什么稀罕事，就算没有新冠，也会有别的事情导致类似的过程发生，这本身就是资本市场的日常。如果A股跌了百分之二三十，除了一千多万活跃股民会哭惨，恐怕全国人民大部分都是个吃瓜看戏的心态，国家经济也不会受到根本性的动摇。

那么，为什么美股的暴跌每次都会引发巨大的危机、极端的恐慌和美联储不计后果的救市？2008年如此，这次新冠也如此。按理说，美国是个更成熟的市场，不应该更加能够承受波动和风险吗？

这么想，坦白说就有点站着说话不腰疼了。前面我们已经解释过，美国资本市场就是美国的的财富所在和额外收入来源，甚至可以说就是美国的国本，所以美股垮了，就是美国经济垮了。这个分量完全不是A股能比的，以目前的A股来说，莫说暴跌，就是整个没了，也不会伤及我们国本。

2.美股估值和流动性对美国金融体系的影响

描述完美股的波动行为，下面来解释一下美股估值和流动性对美国经济和货币系统的巨大影响。

由于上一个美联储主席耶伦在任内致力于控制美联储的资产负债表，所以如果以去年9月份为起点，往前倒推5年，在这个时间段里，美联储的资产负债表基本没有怎么扩张。说人话就是这段时间里美联储没怎么印钞。

而这段时间里，美股涨得如日中天，基本上整体翻了个倍，优质股票很多都是数倍。曾经有不太懂金融的朋友问过我一个看似有点弱智但我猜很多人其实也解释不清楚的问题，就是：如果钞票没有变多，但股市翻倍了，那钱是从哪里来的？

这里面涉及到两个概念——边际交易和流动性。

首先，资产价格其实是边际交易决定的。一般一只正经股票一天换手率也就只有百分之零点几到百分之一点几，也就是说，只有这么多股票发生了交易，但这些边际交易实际上决定了所有股票的价格。这个应该比较好理解。

其次，货币的流动性就是规模。货币是用于交易的，交易有买必有卖，一方付钱必有另一方收钱，交易完成之后，钱并不是消失了，而是进入到下一次交易当中。那么，交易频次越高，单位货币的流动性越高，所能支撑的交易规模就越大，这就是为什么在资本市场主导之下，货币的流动性其实就是货币的规模。

由此可见，说白了，美股估值暴涨的过程也是边际交易规模扩大、美元流动性上升的过程。更高的估值，需要更高的流动性来支撑，两者互相促进，如果一边不行了，另一边也会跟着崩溃。美国一旦发生危机，软肋恰恰就在这里。

美国资本市场的主要参与者是各种大机构、大基金和富裕人群。这些参与者的运作都是专业化的，日常都是高强度交易的，对流动性依赖很大，下一笔买入的钱来自于上一笔卖出所得，而且他们还会使用杠杆和期限错配，进一步提高系统对流动性的要求。

举例来说，一家对冲基金可能下个月5号要执行一份合约，花20亿去杠杆买入一项资产，又或者也可能是要偿还一笔短期负债。那么，为了获取资金，它原定这个月30号要陆续卖出所持有的一些股票和债券来筹钱。如果这个时候危机到来，市场预期崩溃，资产价格暴跌，会怎么样？

它原本打算卖掉的资产，会换不回足够多的钱，那么没有足够多的钱，下个月5号就会违约。所以这个时候，为了避免违约带来更大的损失，它只能卖出更多计划外的资产来继续筹钱。

但是，资产这个东西卖得越狠，价格砸得就越惨。市场上一堆需要筹钱的人开始拼命卖出资产换取现金，只会把资产的价格砸得更低，换回的现金更少，于是越砸越低，越低越砸。

这也是为什么大家会看到那段时间美元汇率飙升，很多人觉得不理解，怎么美国越惨，反而汇率还越值钱了？其实就是这些机构在尽一切可能从海外获取美元回美国去救场，既然在海外市场剧烈换入美元，对美元需求暴增，那自然导致美元变得稀缺，汇率飙升。

以上描述的现象就是所谓的“明斯基时刻”：资产价格和流动性之间互相扯后腿，陷入恶性循环。一旦放任这个过程进行下去，整个美国资本市场都会崩溃，美元流动性会被重创，陷入剧烈通缩，然后进一步导致美元广义货币量暴跌，美国就没钱了。是不是很神奇？莫名其妙钱没了，高级金融系统就是这么神奇！

这个时候，美联储必须出手，它出手的方式也很简单——你们不是要卖资产换钱吗？那我买就是了，我买的够多，把你们卖的都托住了，那资产价格不就不会跌了吗？你们也可以拿到钱，可以去继续维持流动性了。

所以那段时间，美联储才会喊出“无上限宽松”，它其实就是在承担流动性最终提供者的角色，反正它的钱是印的，要多少有多少。

四、总结

这样就解释完了为什么美国资本市场的估值和流动性就是美元货币本身，以及资本市场如何为美国弥补收支逆差提供消费所需的购买力。这一切都建立在美元的储备货币地位、美国的第一强国地位、美国资本市场全球最大最优的地位这三点之上。

而中国的发展，战略上都在挑战这三点，一旦让中国成功了，那美国舒服赚钱的好日子就再也没有了，这是在砸美国的饭碗，所以从这个角度讲，美国对我们无论多么歇斯底里地攻击，其实也没有什么不可理解的。

至此，中美两国的货币系统就都讲完了，这一部分内容比较理论化，稍微难一点，接下来我们轻松一下，聊聊最近的时事，我们下期再见。

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编辑｜何海东   审核｜朱小静