现代宏观经济学的一个极端假设
我们认为，费希尔和凯恩斯的纯粹货币幻觉是一个相当不成熟的观念，需要认真地加以修正。但是，这并不意味着我们应该跳到另一个极端。相反，认为根本不存在货币幻觉的观点也未必正确，那只是其中的一种可能性。我们认为，在几乎毫无证据的基础上，采用自然失业率理论彻底摒弃货币幻觉，也是相当幼稚的。鉴于自然失业率理论在宏观经济学中的核心作用，我们应该对它进行反复验证。然而，令人吃惊的是，对这一理论的正式检验少之又少。
实际上，这也是列车上的告示牌之所以突然引起我们注意的原因。如果我们正视货币幻觉，用正确的方式对其进行思考就会发现，经济中到处都有货币幻觉的迹象。这些迹象表明，尽管弗里德曼的自然失业率假说最贴近现实，但并不是现实本身。
经济学教科书在讨论货币主题时总会提到，货币具有“交易媒介、价值贮藏和记账单位”等职能。货币的前两个职能已经被经济学家分析得十分透彻，它们是经济学家所谓的“货币需求”的核心，货币需求将人们希望持有的货币数量和人们的收入及现行利率联系起来。但人们很少关注货币的记账单位职能。所谓记账单位，是指人们用货币来思考。它意味着合同是以货币来计价的，而且记账是按名义值进行的。包括税收征缴条款在内的许多法律条款也都是用货币来描述的。
在这些情形中，人们总是调整名义数量，以保证货币作为计账单位的职能不会受到影响。在上述每一种情形中，都会有对通货膨胀的自动调整，例如通过指数调整法或生活费用自动调整机制（cost-of-living adjustments，COLAs）。
用经济学家的话来说，货币只不过是一层“面纱”。如果人们能够看透通货膨胀，如果通货膨胀对实际交易没有影响，面纱说倒是不假。这也正是那些坚信不存在货币幻觉的经济学家的观点。当然，这种可能性也是有的。但我们认为，在将名义美元转换成实际美元的过程中，会有所损失，这样的损失就是货币幻觉的结果。
工资合同与货币幻觉
只有极少的劳动合同包含生活费用调整（也包含指数化调整）方面的条款，经济学家常常对此表示惊奇。1976～2000年加拿大工会合同的大样本中的相关数据，最能说明这个问题。这些合同中只有19%与指数化调整挂钩。而且，即使其中含有这样的指数化调整，它也远非一一对应的：通常只有在通货膨胀率已经上升到超过某一设定的目标值时，生活费用调整才会启动；在到达该水平之前，通货膨胀对工资没有任何影响。在大约1/3这样的合同中，实际通货膨胀率低于临界值。可以肯定地说，那些提供或接受这类合同的人至少在一定程度上用名义货币而不是用实际值（即经过指数化调整后的货币值）来思考。这种不对称的生活费用调整清楚地表明，货币幻觉是存在的。
当然，单凭劳动合同中不包含指数化调整条款这一点并不能充分证明货币幻觉的存在。正如弗里德曼指出的那样，在拟订合同时，通过一对一地调整通货膨胀预期（不同于生活费用调整，后者是在通货膨胀发生之后才对实际通货膨胀率进行调整），工资和价格的设定可以把通货膨胀考虑在内。但是，在思考这一点时我们发现，如果在拟定合同时生活费用调整协议就不包含在内，等真正发生通货膨胀时，工资和价格就很有可能无法调整。在我们看来，工资谈判的各方放弃机会，不是要求签订一份根据实际通货膨胀率进行充分调整的工资合同，而是要求签署一份根据预期通货膨胀率进行准确调整的工资合同，这似乎完全令人难以置信。大多数工会合同并不包含生活费用调整的内容，即使有也远不够充分。这些事实告诉我们，在工资谈判中，根据通货膨胀预期进行准确调整是极不可能的。
还有进一步的证据表明，在工资和价格设定中，货币幻觉是存在的。拒绝降低货币工资（被经济学家称为“货币工资具有向下的刚性”）是人们的确有货币幻觉的另一个标志。正如挣工资的人拒绝工资下降一样，消费者也不喜欢物价上升。丹尼斯·卡尔顿在研究工业商品的价格刚性时发现，许多工业商品的价格在相当长的时间内（甚至一年以上）保持不变。
债务合同与货币幻觉
不仅大多数工资合同用名义货币来表示，而未经过指数化调整，金融合同通常也采取这种形式。美国或其他国家的政府机构发行的债券（一张债券相当于一份债务合同），在到期前通常按某一固定利率支付利息。虽然通货膨胀在变化，但大多数现有债券的利率并不因此发生变化，许多抵押贷款执行的是固定利率。而且，即便是可调利率抵押贷款（利率随当前利率而调整），也远不能摆脱通货膨胀的影响：即便是不受通货膨胀影响的抵押贷款，本金的价值也会随着通货膨胀率上升而上升。因此，当通货膨胀发生时，按实际值计算，可调利率抵押贷款的持有人偿还贷款的速度会更快。
如果人们没有某种形式的货币幻觉，我们似乎就会再次陷入一个悖论。为什么债券合同和抵押贷款合同不能根据实际发生的通货膨胀进行调整？正如工资合同那样，在签署债券合同时，购买者和出售者根据通货膨胀预期进行调整，这在理论上是说得通的。例如，名义利率可能把通货膨胀预期考虑在内，这将体现在债券发行价和发行后的交易价上。但是，债券价格不能被指数化调整，抵押贷款合同也只是以可调利率的方式进行部分指数化调整，这一问题与我们在讨论工资指数化时提出的问题并无二致。如果这些合同的各方当事人在拟定合同时便回避原本可以根据实际发生的通货膨胀进行调整的指数化，那这些合同又怎么可能根据预期通货膨胀率进行充分调整呢？
这么多合同都是以名义值签署的，这再次说明货币似乎不可能只是一层面纱。
会计与货币幻觉
曾有人说，会计是一种商业语言。管理者使用营业损益账目来评判他们是表现“出色”应当扩张业务，还是表现“糟糕”应当收缩业务。会计是资本决策的基础，这还有另外一个原因：外部人对一个企业财务状况的看法也是以该企业的各种账目为基础的。因此，会计是股票价格的基础，也是放款人决定向企业提供哪种贷款利率，甚至是否放款的基础。会计也是企业大多数税务核算的基础，例如损益账目决定了利润所得税的数目，它们也决定企业何时或是否宣布破产。
既然会计起着如此重要的作用，如果会计账目是以名义值而不是实际值计量的，就可以推断，以会计为基础的决策也建立在名义账目的基础上，因而也以货币幻觉为基础。如果这是事实，那么货币幻觉就一定存在。
由于大部分经济合同以及大多数账目都是以名义值计量的，据此很容易判断这种形式的合同是否会影响实际决策。但事实表明，人们很难察觉到这些迹象。为什么？原因在于决策者的目标是复杂的，相应地，合同的目标也是复杂的。更为重要的是，这些目标通常是无法观察到的。我们可以观察到经济决策的结果，但是，我们需要一个将目标和决策结果联系起来的理论，通过这个理论来了解这些决策背后的动机是什么。
经济学家弗朗哥·莫迪利亚尼和理查德·科恩提出了一个检验方法。他们借用公司会计中已知的通货膨胀偏差，检验股票价格反映的究竟是根据通货膨胀偏差调整后的利润，还是未经调整的利润。他们发现，股票价格并没有揭示通货膨胀。不存在货币幻觉的假设似乎又一次被推翻了。
货币幻觉确实存在
我们已经看到，现代宏观经济学最主要的假设之一，是人们能够掀开通货膨胀的面纱。这似乎是一个极端的假设。鉴于工资合同、价格决定、债券合同以及会计的性质，这个假设似乎是完全不合情理的。通过指数化调整，这些合同可以轻易地把通货膨胀的面纱抛在一边。但是，在绝大多数情况下，合同的当事人并不选择这条路。这些例子只是货币幻觉确实存在的个别表征而已。我们将看到，若把货币幻觉考虑在内，我们会得到一个能得出完全不同的政策结论的宏观经济学。我们又一次看到，动物精神在经济运行中扮演着重要角色。
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