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稳健的港股
韩爽：今天我们来聊聊港股的话题，因为近期港股涨势如虹，创下了十年的新高，但有很多人分析说跟2007年的高点是有些不一样，他们认为现在港股的行情是很健康的，还是逐步慢牛的行情阶段。提到港股，大家都会说价值洼地、估值很低很便宜，那么周总您是怎么考虑的？也认同这个观点吗？
周腾：港股的投资价值我认为要一分为二看，整体金融服务类的股票相对大陆来说它反倒是一个溢价。
吴清扬：您说的金融服务就是银行保险这些吧？
周腾：对，类似银行、非银这一类的。但制造业对于A股的上市公司来说PE倍数是相对比较低的。
吴清扬：我们之前看港股研究的时候，从上一次金融危机以后，2009年开始，美国持续了八九年的大牛市，但港股从金融危机以后一直到2015年底，2016年初是十年的大熊市。所以整个的AH溢价等过程中周期性还是挺明显的，周总对这个有什么感触？
周腾：从2016年到2017年相对的高点来说，我们发现港股和大陆A股走出了相对比较一样的走势，大陆的“漂亮50”， 恒生指数也是“漂亮50”。我们看到港交所创了新高，腾讯也连创新高，还有一些质地比较好的科技类的公司，比如说苹果、舜宇还有瑞声科技等等，都是随着指数的新高而不断的给投资者带来收益。近期我们也看到一类公司也开始发力，就是生物医药类公司，比如说中国生物制药，中国生物制药的产品结构主要是心脑血管用药，这跟人口的基数以及消费能力密切相关，业绩逐步提升，股价慢慢上涨也是正常的；以1548金斯瑞来说上涨是因为与基因相关；内地的华大又被一些海外的机构投资者所青睐，近期也走出了从10块到30多块的涨势。
吴清扬：周总觉得金融保险这类如果比A股没有那么低估的话，现在香港还有价值再去投吗？
周腾：我觉得港股应该会继续保持相对比较稳健、强势的走势。A股在去产能的大环境下，不管是产成品价格，还是企业盈利的表现，也都会向上。保险公司受益于提供金融服务和大量的对外投资权益，带给它业绩的增长。另外以港交所和保险证券这类非银金融机构来说，它为投资者在牛市中不好选股的时候，提供了一个比较直接的标的。我不好选股，那我就选跟市场活跃度、跟自营收益表现最大相关的。
同股不同权
吴清扬：港交所除了像以前大家理解为赚β，就是市场好了赚佣金，港交所现在上市IPO也非常凶。
韩爽：港交所最近也有各种制度的改革，具体的表现是港交所拟定未来同股不同权的企业或尚未取得收入或者利润的初创公司将获得上市的机会，同时已经在海外上市的企业赴港二次上市也将获得便利。
吴清扬：周总能不能给我们也讲讲，为什么像科技股往往会有所谓同股不同权的这种情况出现？
周腾：2000年的科网股之后，大量的新兴的互联网公司创立，大量的创业投资基金或公司来投这些一点商业模式都没形成的烧钱阶段的公司，当时创业团队和资本团队就产生了冲突，如果按传统公司法的架构来说，出多少钱决定多少比例的事情，创业团队缺的是钱，资方有，但是资方没有创业团队的技术、理念、创业精神和他们的执着。那么怎么协调？通过协议控制的形式，在公司章程里边设置不同股份，比如设置A类股权，B类股权，B类股权通常有分红权，但是在董事会的投票权就比较少；A类股权分红权比较少，但是投票权往往比较大。我们所熟知的像Facebook、阿里巴巴，即将上市的小米。
吴清扬：相比于传统企业来说科技类的互联网企业，前期烧钱的门槛实在是太高了，需要融资的规模太大了，所以导致很多轮融资以后，创始团队占的股权比例在上市的时候已经比较少了。
周腾：像现在公布出来的马云占阿里巴巴的股权已经只有七八个点，那他怎么能够掌控这个公司还按他设计的方向走？
吴清扬：当年新浪的创始人王志东，后来就被资本给踢出局了。所以时代在变化，现在创始团队掌控力更大了，就不会发生当年的情况了。
VIE结构
周腾：在企业融资的时候做好这方面的设计，前面吃的亏就不会再吃一次。刚才说到同股不同权上市，很多创投公司的投资者来源于海外。举个例子：深圳的创新投除了是政府给的初始资金以外，还吸引了不少海外的资金，比如经纬、同创伟业还有日本软银。当年中国证券市场和国际证券市场是比较隔离的，到目前为止还没有把外汇管制完全放开，那么他们投的企业如何上市？如何变现退出？这是每一个投资机构PE、VC所共同担心的，因此很多公司设计了海外持股，海外做一个上市主体来协议控制境内资产的模式，我们通常称之为VIE结构。当年国内的企业要想到香港或美国上市，是需要拿到中国证监会的无异议函，这个无异议函有时候排队都拿不到，而公司要想拿到无异议函的时候，往往对它的经营年限、企业资质、管理规模、盈利能力和行业有一个指导意见，或者说一个门槛标准。而这些新经济公司往往有的是用户和流量，缺的是现金流，他们怎么来实现上市？只好用刚才说的VIE结构变相在海外上市，像在港股的腾讯，在美国的阿里巴巴、百度、学而思和新东方等等。现在拿到中国证监会允许海外上市的无异涵，在美国和香港上市的公司，都是中国石化、东方航空、南方航空这一类的国有大型支柱类企业。一定程度上来说，中国政府或者监管机构认为出无异议函可能是提供了一个国家信用的背书，所以海外上市公司往往就是这些大型机构。
活跃的IPO
吴清扬：现在香港也有很多新兴的互联网细分行业的龙头在港股上市。像腾讯拆的阅文、我们自己基金也投的美图还有众安保险，这些都是互联网细分领域的龙头级别的企业。他们的成长对未来的香港市场也会有非常大的帮助。
周腾：您说的这点特别正确，港交所也恰恰是看到了这个。我们原来做传统券商的时候，做的更多的就是投研模式，事儿最少的行业研究员是TMT的。因为这一类的公司不多。任务最重的就是银行、传统能源和房地产。
吴清扬:周总说的也涉及到港交所这些年的进程，刚才您说是从行研的角度，其实从投资银行的角度也是这样。从90年代末一直到21世纪前十年，投行挣得最多的是中金，中金到今天为止累计IPO规模在国内所有的券商中还是排第一，中金都多少年IPO业务排名下滑了。都是当年90年代末21世纪初的时候，所有央企去香港上市，大量都是中金做的。上一家银行、上一家中石油、中石化，那是多大的体量！所以港交所21世纪前十年也是大量的拿到了国内央企的IPO，整个指数里国内的央企占了特别大的权重，所以导致周总说在二级市场行研上也都是这些东西。这一段时间大家比较争议的，是有一家可能会在香港上市，就是沙特阿美，石油能源全球最大的企业。到底是在美国上还是伦敦上还是香港上，无论在哪家上肯定都是传统行业里前无古人级别的一个IPO。
周腾：对于这家公司，我觉得最后很有可能还是会迫于压力去美国上。
吴清扬：但是这两天新闻好像说沙特领导人担心受到美国控制太大的问题，所以大家觉得是不是要去伦敦或者来香港。
周腾：现在全球IPO体量能够支持他的也就是美国和香港两个地方，欧洲市场和新加坡日本都承载不了他。当然也有可能会选择ADR上市，分步来走。
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