趋势投资|A股投资的三大误区

大家好，非常高兴有这样一个机会可以和大家交流。我是华宝基金量化投资部徐林明。在谈科技板块和科技ETF之前，我想先简单说说我从事量化投资十多年来，对A股市场的一些个人理解。首先，我想结合近期的疫情，聊一下不少投资人在认识市场时存在的三大误区。

第一个误区是，市场在下跌的过程中，风险在加大吗？市场的涨跌和风险是一个什么样的关系？市场下跌的时候，风险变大，而市场上涨的时候，风险是变小的，是这样吗？这可能是个普遍的误区，它反映了一个情绪的陷阱。比如就拿这一次疫情后的市场波动为例，2月3日A股大跌7.72%，但大跌后沪深300指数相对十年期国债的风险溢价率提高至6.1%，处于过去10多年指数性价比最好的79%分位数，创去年1月底以来的新高。也就是说，市场大幅下跌之后，股票资产的相对吸引力是在提高的。认为只要市场下跌风险就在变大，这可能是关于市场涨跌和市场风险之间的一个普遍的认知错误。其实从客观的角度来说，市场下跌之后，其风险是得到释放的，风险也就变小了。同样的，市场上涨，与之对应的风险其实是变大的。这是我想讲的第一个误区。

第二，短期利空事件冲击对于股票内在定价的影响大吗？这可能是市场定价方面大家会有的误区。大家可以试想一下，如果一家公司因为此次肺炎疫情的影响，利润或是现金流短期下滑了50%，这对于公司定价的影响很大吗？其实这是一个视角问题。可能各个行业都有自己的差异性，这个事件的冲击，客观而言从短期看的确对它的定价影响比较大。但是如果放在长周期的维度，市场这些非正常的、短期的利空事件实际上对公司估值的影响不大，为什么呢？因为对于股票定价来说，一家上市公司是有一个完整的生命周期的。因此股票的定价如果用最常见的自由现金流折现模型来看，某一年的影响放在十年或是二十年的长周期中，其实是很小的。举个例子来说，由于此次疫情的影响，一家公司在极端的情况下当年的自由现金流减少了50%，假设这个公司自由现金流比较稳定的话，放20年这样的周期维度来看，这一年的影响对它公司内在价值估值的影响只有百分之三点几。从一个客观的、放长的维度来看，短期事件的冲击对于一个有完整生命周期的公司的影响很小。

第三，从对于市场理解的角度来说，面对市场大跌，投资者的行为是一样的吗？大家都在卖出吗？其实不是。对于市场来说，投资者的结构是多元的。市场有不同类型、不同风险偏好的投资者，也会有不同投资策略以应对市场，所以也就形成了买卖。其实这个维度也是挺重要的，投资者的交易行为是不一样的，他们要认识到这个市场的多层次以及多元性。以这次2月3日大跌为例，我们看到在大跌发生的同时，北向的外资通过沪港通、深港通对A股的买入量当日为180多亿元，是2014年沪港通开通以来的历史第二新高。同样，在2月3日至7日这一周，整个股票型ETF的份额增长达到了80亿份，包括我们的科技ETF在此期间也有大量的逆势规模增长。也就是说，在市场的这些异常的短期冲击里，不同的投资者的选择、决策是不一样的，需要我们从不同的投资偏好、投资策略来理解市场多元的特征。比如有些北向的或者ETF的参与者，他们的投资经验可能更丰富，投资期限或者评价周期也会更长一些。所以在非理性的下跌中，他们的投资行为反而是更多的买入。

上面提到的这三点误区，我觉得一定程度上可能也是三种投资理念的常识。就像芒格说的“常识是常人不具备的常识”。这三点我觉得也类似。第一，市场的涨跌和市场的风险之间的关系，它其实不是传统的大家认为的那样；第二，短期的利空或利多，对于一家公司的影响从长周期来看是不大的；第三，市场是多元的，你得理解不同的策略的趋向。以上就是我对这三点误区的理解。

谢谢大家！