第七章｜7.4“库存+基差+利润”交易逻辑的注意事项

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01 基差的升贴水转换

基差不仅仅只有基差修复一个特点，基差还会发生升贴水转换，基差本身是市场对基本面的认可程度，当基差发生升贴水转换之后，往往意味着整个市场结构发生了重大变化，所以基差也是市场行情的一个领先指标。

比如，当某个商品处于正向市场的结构当中，这是典型的现货熊市特征，说明当下供需宽松，基本面比较差，所以期货升水于现货是正常的，近月合约的价格高于现货的价格，远月合约的价格高于近月合约的价格，此时，基差为负数，基差较弱。

当你发现各个合约的基差从负值开始变为正值，这意味着市场结构从正向市场变为反向市场，这是典型的现货牛市特征，说明当下供需开始逐渐偏紧，基本面开始好转，所以期货贴水于现货是正常的。

市场各个合约都发生了基差的升贴水转换，往往意味着市场进行了牛熊转换，如图7-9所示。当价格处于相对高位或者低位时，如果发生了基差的升贴水转换或者期限结构的转变，往往意味着现货市场的供需基本面发生了变化，这也暗示了市场有可能发生牛熊转换。

图7-9 基差升贴水转换或者期限结构转换与牛熊转换的关系

反向市场是典型的牛市特征，在牛市的情况下，适合买入做多，通常情况下会出现较为激烈的上涨，即使你买入的近月合约没有出现大幅上涨也没关系，你可以选择移仓到下一个主力合约，由于远月合约价格更低，所以你不会有任何移仓损失。

相反，当你发现各个合约的基差从正值开始变为负值，而且近月合约基差的绝对值小于远月合约基差的绝对值时，这意味着市场结构从反向市场变为正向市场，这是典型的熊市特征，说明当下基本面变差。所以期货升水于现货是正常的。

通常在熊市状况下，适合卖出做空，当市场由牛市变为熊市时一般会出现较为激烈的下跌。如果你卖出的近月合约没有出现大幅下跌，你再移仓到下一个主力合约时，由于远月合约价格更高，虽然你有了一个更好的做空价格，但是你会遭受一定的移仓损失。所以在这种情况下，不建议采取长期持有然后滚动换月的操作方式，尤其是对于换月成本比较高的品种。

所以你会发现，基差不仅可以给你提供参与基差修复行情的机会以及配套的策略，它还可以给你指示市场的牛熊结构，在牛市的情况下，你可以采取长期持有做多的策略。当然，我在这里并没有详细介绍库存和利润的变化情况，其实随着基差发生了升贴水转换之后，库存和利润必定也会发生相应的变化，因为基本面的情况已经发生了变化。

以负基差向正基差转换为例，负基差通常对应的是现货高库存，利润较差，现货市场供需宽松。当负基差逐步向正基差转换时，通常会对应着库存从高位开始去化，利润从低位开始修复，现货市场成交开始回暖。如图7-10所示。

图7-10 基差变化与库存和利润变化的关系

02 季节性与上下游问题

关于“库存+基差+利润”交易逻辑，还有一个需要注意的方面就是季节性问题。例如，我们在比较库存高低时，有两种比较方式，一种是观察库存同比的变化，另一种是观察库存环比的变化。

但一些商品往往存在季节性问题，有的是因为供应端产量有明显的淡旺季之分，有的是因为需求端消费量有明显的淡旺季之分，从而导致商品的库存存在某种季节性规律，最终在价格上得以体现。

因此，我们在比较库存或者利润数据时，如果选择环比的话，那么就会存在季节性问题。所以我们在使用库存和利润这类指标时，往往选择根据同比来判断高低，根据环比来判断趋势。如图7-11所示。

图7-11 同比和环比的使用目的

此外，除了关注产业链本环节的库存、基差、利润等数据之外，我们还需要对整个产业链上下游的品种进行库存、利润等基本面数据的分析。

因为任何一个品种都不是独立存在的，它只是产业链中的一环，产业链上下游会进行库存和利润的传导。从库存角度来讲，如果下游产品库存高企，那么上游的品种可能也会慢慢出现累库的情况，从而降价销售，价格就容易走低；从利润角度来讲，如果下游的产品利润亏损严重，那么上游产品的需求受到抑制，出货不畅，就容易出现降价走量的情况，价格容易下跌。

简单来说，下游的库存状况和我们所研究品种的库存方向是一致的，下游的利润状况与我们所研究的品种利润方向是相反的。因为下游库存较高时，采购就会减少，上游就会累库，变成高库存；下游库存较低时，有补库需求，上有库存就会减少，变成低库存。下游利润较高时，能够接受更高的价格，利于上游利润的增加，可以认为上游利润处于比较低的状态；下游利润较低时，无法接受更高的价格，容易导致上游利润减少，可以认为上游利润已经处于比较高的状态。

所以不要孤立和静态地去分析任何一个商品，我们不仅要学会通过同比和环比对品种进行分析，同时也要学会从产业链上下游角度进行对比分析。