第八章｜8.2对主力合约如何做价值投资

如果你把期货当做投机来做，那么你按照技术分析去做趋势追踪交易都可以，也有技术分析做得不错的。但如果你把期货当投资来做，尤其是当做价值投资来做，你的核心理念就是价格围绕着价值在波动，你可以在期货盘面时刻看到价格，但是价值是什么你一定要搞清楚。我个人认为，成本可以理解为商品的价值，而成本有两种，一种是生产成本，另一种是仓单成本，生产成本反映了这个商品的价值，仓单成本反映了这个合约的价值。如图8-3所示。

图8-3 价值投资的两种锚定方式

像我经常说的基于低库存+深贴水+低利润大胆可以做多近月合约，本质上就是做盘面期货价格与现货仓单价值的偏离，在有限的时间内，根据低库存+深贴水+低利润，我判断短期这个合约的价值不会发生大的贬值，而价格目前偏离价值较大，做多就是做价格向价值的修复，其核心的理念还是价格围绕着价值波动，只不过做基差修复行情做的是期货价格围绕着合约价值的波动。

同样的道理，如果某个品种低库存+深贴水+利润亏损，那么可以大胆做多，用傅海棠的理论，供不应求且亏损，这种商品必涨，可以重仓做多。利润亏损说明当前的价格已经偏离了商品的价值，低库存要么是反应了市场供不应求，要么说明已经去库尾声，只要需求稍微一启动，价格就容易起来，至少恢复到生产成本那里，即价格向价值靠拢。如图8-4所示。

图8-4 单个期货合约的价值投资逻辑

当然，深贴水的好处就是让时间成为你的朋友，即使在你持仓的合约不涨的情况下，你可以继续移仓，不会发生移仓损失，还有可能获得移仓收益。一旦需求启动，现货走强，就是一波强势的现货带动期货上涨的行情，甚至可能持续几年。

所以，我个人强烈建议，如果要搞基本面分析，不需要过于复杂，因为市场上影响价格的变量因素实在是太多太多了，即使你把所有的变量因子都找到了，你依然无法判断价格的波动，但是你可以确定的是价值，一个是合约的价值，一个是商品的价值，而价格是围绕价值波动的，对于合约来说，这个价格围绕价值波动的周期可能较短，也就是4个月，因为主力合约一般集中在1、5、9，间隔是4个月；对于商品来说，这个价格围绕价值波动的周期可能更长一些。

市场上大多数的研报都在罗列变量，为了判断价格的波动，在我看来那些都不重要，真正重要的只有三点：第一，这个合约或者商品的价值究竟是多少；第二，价格与价值的偏离程度有多大；第三，这个合约或者这个商品有没有值得参与的安全边际。

我个人其实不太注重产能、产量、开工率等这些数据，这些数据往往引导预期，影响的是价格，而不一定真的会对价值产生多大的影响。以螺纹为例，很多人根据这些数据做空螺纹，表面上看是有基本面作为依据的，在我看来，它很不成体系，就是赌一个预期，其实就是在利用各种变量去猜价格会如何变化。

而我认为真正的基本面交易并非去抓住每一次涨跌，而是有自己的逻辑、框架和策略，你的策略不可能适用于所有行情，用行情来匹配你的策略，而不是用你的策略去试探各种行情。螺纹仓单价格在4200元/吨以上，期货价格在3800元/吨左右，价值是4200元/吨，价格是3800元/吨，很多人喜欢做空，各种理由，不能说这些理由没有道理，确实有逻辑依据，但是这些都是零散的东西，不成体系，不能构成你的策略。

对于我来说，当价格严重低于价值时，我一般不会选择去做空。当然，这并不代表价格不会继续下跌，继续以螺纹为例，尤其是5、6月份南方雨季影响建材需求、甚至限产不及预期产量增加等等，盘面价格一直跌，当然现货价格也可能跟着下跌。对于这种价格的下跌，可能不是上述交易策略要赚的钱。我更希望它下跌，期货从贴水400点变成贴水800点，价格与价值偏离程度更大，具备了足够的安全边际。

与此同时，进入7、8月份，距离交割月也不断临近，就是一个做价格向价值修复的一个行情，这个是我的策略该赚的钱。所以价格涨跌与我无关，我不去试图用各种变量去判断，只是关注价格围绕价值的波动。大部分交易者都是去猜价格，而没有真正成型的策略。

当然，上面有些发散，核心的是几句话：第一，你要知道商品的两个成本，一个是生产成本，一个是仓单成本；第二，并不是所有行情都要去做，市场上有做不完的行情，并不是都参与了才能赚到钱，而是参与了恰当的行情才能赚到钱，所以行情要匹配你的策略，而不是用你的策略去匹配各种行情。